“游戏第一股”掌趣是怎么炼成的？暴风可借鉴乎

2015年2月15日，在长达五个月的停牌之后，掌趣科技终于复牌，并宣布拟以43亿元人民币的价格并购三家游戏公司（晶合思动、天马时空、上游信息），此举创下游戏产业并购重组新纪录。

在此后的4个月中，掌趣科技先是经历了一番暴涨，市值突破300亿、400亿、500亿，把华谊远远抛在背后，成为继乐视、蓝思之后，市值第三大的创业板公司和国内最大的游戏公司（腾讯、网易不是纯游戏公司）。然而，从今年6月中旬开始，掌趣科技股价又极速下跌，差不多每周市值蒸发100亿，大股东质押的股票都到了平仓线。然而，在“坠毁”的瞬间，股价却奇迹般地被拉起。现实生活真是比任何小说都精彩。

事实上，掌趣科技这家中国游戏“第一股”很少被人关注。

掌趣科技市值飙涨与创业板的疯狂不无关系，但上市几年成功的资本运营才是关键，资本新宠暴风科技们应当好好借鉴。

并购起家，非龙头不并购

2012年5月11日，掌趣科技在创业板上市，发行4091.5万股，发行价为每股16元，募集资金净额为6亿元（超出原计划2倍）。上市前，创始人姚文彬、叶颖涛 分别持有37.6%和12.15%，华谊兄弟（2010年6月出资7500万元，取得22%股权）、金石投资、红杉资本分别持有20.97%、2%和1.91%。不过那是在2012年5月，可没有暴风科技连续30多次涨停的美事。掌趣科技的市值在40亿俳佪了半年之久。

回顾上市之前，掌趣科技就是在资本支持下通过系列并购发展壮大的，其中重要的有：2008年7月收购北京华娱聚友、2008年7月收购北京丰尚佳诚、2009年9月收购广州好运及九号科技、2009年12月收购大连卧龙以及2010年9月收购北京富姆乐。被收购对象带入了业绩、游戏IP及《增值电信业务经营许可证》，帮助掌趣科技提升了游戏研发及运营能力。

没有这一系列并购，掌趣科技难以达到在Ａ股上市的体量。

但并购从来不是有钱就能做好的，选标的、谈对价及并购后的整合都是世界性难题，微软并购诺基亚手机业务最终就以失败告终。姚文彬曾公开阐述过公司的并购策略：无论市场行情如何，公司都将坚持持续并购的发展策略，而并购标的的选择首先要满足在游戏行业是第一集团军的硬性条件。说白了，就是宁可最贵，也要最好。这就是游戏业界著名的：“非龙头不并购论”。

成功转型的秘诀

2012年，IT领域内的所有细分行业都开始向移动演进。但在上市前的2011年，掌趣营收中的84.3%来自功能机上的单机版游戏，而且连网页游戏也才刚刚启动，全年营收2267万元。2012年开始，来自智能机游戏的收入才在掌趣收入中有了一席之地。

根据募集资金使用计划，掌趣科技将投入4242万元研发单机游戏、5966万元研发网页游戏、5910万元研发智能机联网游戏。如此均匀地“用力”，说明掌趣科技当时还没有意识到移动互联时代就要到来。

掌趣科技曾经是一家严重依赖移动运营商的游戏公司。2009-2011年度，掌趣科技通过中国移动获得营收入分别为3595万元、6639万元和1.2亿元，分别占同期营收的61.04%、56.59%和65.13%。盈利模式是以套餐、虚拟道具的名义由移动运营商与话费一并收取，然后分成（当时中移动与合作伙伴信息费结算比例为 15%:85%）。

到了2014年，掌趣来自智能机的收入已占到营收的54%，网页游戏的收入占比为39%。在2011年、2012年营收中占比分别为84%和65%的功能机游戏已没有了踪影。

另外，掌趣科技还摆脱了对移动运营商的依赖。2014年，第一大客户腾讯贡献了营收的36.27%。

掌趣科技成功转型的秘诀还是“买买买”，当然手笔比上市前大了许多。最值得称道的仍是并购标的选择。2.07亿购入的海南动网先锋提升了页游研发能力，并购玩蟹科技和上游信息为掌趣在手游领域赢得了主动权。被并购的这些企业有着炫目的业绩和华丽的团队。玩蟹的《大掌门》巅峰时期日充值金额超过1000万！ 上游信息团队中有着多来自国内外知名企业（如EA、Gameloft）。

2014年玩蟹科技和上游信息分别贡献净利润8782万元、5217万元。

2015年2月，掌趣科技宣布拟以总对价43亿元收购北京晶合思动100%股权、上游信息其余30%股权天马时空80%股权（目前仍在证监会审批中）。

市值三年涨十倍

掌趣科技的市值在三年内从40亿涨到500亿，有两个法宝。

首先是把股票弄得多多的。掌趣科技股本扩张力度在Ａ股中绝无仅有。2013年5月“10送12”，8月定向增发，9月又来了个“10送8”；2014年进行了两次增发和一次送转；2015年5月实施了“10转9”。

2012年末，掌趣科技总股本为1.63亿。两年半后的今天，总股本已扩大了14倍，达到24.68亿。

其次是用被并购企业的业绩和名声为股价插上想象的翅膀。比如2015年宣布以43亿并购的三家企业中，天马时空的投资人中有雷军的大名。

在创业板集体狂躁，平均市盈率达180倍的情况下，掌趣科技的净态市盈率超过了200倍（完美时空、盛大游戏的市盈率不过8、9倍）。在本轮暴跌前，掌趣科技市值一度逼近540亿（87.5亿美元），位居创业板第三。中国手游界险些诞生一家百亿美元级公司。

在资本市场人人都要讲故事，有些人的故事永远是故事，有些人的故事能够变成现实，掌趣科技属于后者：2015年，现有业务净利润预期超过5亿，43亿并购的三家公司还将贡献不少于3亿（卖家股东有承诺），全年净利润将达8亿以上。如果2016年创业板市盈率仍在100倍的水平，掌趣科技那时的市值可以顺理成章地达到800亿。但“43亿并购”还在审批，而且2016年也还没到。

掌趣不是光讲故事的企业，疯狂的市场却把掌趣的故事当现实炒。

抵押惊魂

掌趣科技上市4个月后，控股股东姚文彬将所持的1334万股质押给华鑫国际信托，理由为个人资金需求。被质押股票约为姚文彬名下股票的三分之一，占当时公司总股本的8.15%，市值3.5亿，信托公司放贷额约1.2亿。

2014年4月23日，姚文彬将2270万股质押给中信证券，理由为个人资金需求。被质押股票市值为6.2亿，中信证券放贷金额约为2亿元。

2014年1月和9月，姚文彬分两次解除了与华鑫国际信托的股票质押。

2014年11月，姚文彬将3810万股质押给中信证券。被质押股票市值约为6.5亿，贷款金额约为2亿元。

2015年3月3日，姚文彬将上述股票中的1710万股解除了质押。其时，姚个人名下43.85%的股票被质押。

2015年3月11日，掌趣科技另一位创始人叶颖涛名下52.79%的股票被质押。

至此，掌趣科技两位自然人大股东质押股票的风险尚在可控范围之内。

2015年5月12日，姚文彬将3291万股质押给中信证券，按当日32.19元的收盘价计算，这部分股票的市值为10.6亿元，如果中信证券按40%的比例放款，姚文彬可以拿到4.2亿。

5月19日，天津金渊（2010年7月为股权激励而专设，持有掌趣科技5.63%）减持1300万股，均价为34.62元，套现4.5亿。＃事实证明，大股东在敏感时期套现，不论理由多么充分都会为暴跌埋下引信＃

6月11日开始，风云突变，掌趣科技随创业板大幅下跌，质押股票的风险开始显现。特别是高价质押给中信证券的3291万股。在5月22日实施10股转增9股之后，质押日的参考价为16.9元，理论上每质押一股可贷款6.76元。但当股价跌到贷款额的130%为警戒线，需补充抵押物，跌至120%时将被强行平仓。照此算来，姚文彬5月12日质押股票的警戒线为8.79元，平仓线为8.11元。

7月7日，掌趣科技跌停，收于8.91元。只消再一个跌停，姚文彬的3219万股将被强行平仓，进而引发连锁反应。最坏的情况下，两位自然人股东质押的所有股票都会被强平，掌趣科技肯定会易主。

吊诡的是，7月8日掌趣科技从跌停价8.02元被拉起，收于9.7元，涨幅8.81%，全天成交额是321.9万手。那一天到底发生了什么，外人无从知晓，但姚文彬一定会终生难忘。#姚文彬找资金护盘、国家队出手挽救、证券公司把平仓线临时调整为110%……都有可能#

暴风成不了掌趣

暴风科技股价暴涨后，被视为“大买家”，据说目前同时操作的并购项目有二三十个，仅冯鑫手头就有七儿个项目在谈。那么，暴风是否会象掌趣那样，通过一系列并购不断充实自己，最终成为名符其实的千亿级公司呢？

目前看来不乐观。

首先是指导思想的根本不同。掌趣专注游戏，非龙头不并购，力争100%控股（不能一步到位就分两步，比如上游信息就是先收70%再图剩余的30%）。冯鑫的原则却是控股、参股而不收购，以资本为纽带建立“流量交换”联盟。相比之下，冯鑫的选择面宽（可以跨行业、不必要求标的是龙头），谈判难度小、代价低（谈参股的难度与100%并购不可同日而语)。

掌趣并购本行业龙头，直接带来人才、业绩和游戏IP。而以资本为纽带的效果如何？（看携程闪电参股同程、途牛，结果怎么样？三家之间有什么协同？）携程作为真正龙头老大，还摆弄不了“小弟”。暴风科技只不过走运、市值略高些而已，谁当它是老大哥？再说，如果花点小钱以资本为纽带联合几十家产业链上下游的公司”就能建立“用户量过亿”可与BAT匹敌的流量平台，那么BAT也就不值那么多钱了。

其次，无论掌趣还是暴风在并购中都将以股票为主要支付方式（市值虽高，IPO融资并不多，能拿出的现金非常有限）。但掌趣科技是先停牌再谈并购，然后复盘与并购对象的股东一同享受股票升值收益。上市三年，掌趣科技进行了三轮并购（第三轮仍在审批中），也经历了三次长时间停牌和三波股价上涨。暴风科技的股价在并购前已经涨疯了，拿“泡沫丰富”的股票结并购，留给对方的想象空间就小了。